啤酒底部回转供需逐渐改善

啤酒底部回转供需逐渐改善啤酒产量止跌回正，大众消费复苏+关厂持续推进助力供需改善。从需求侧看，啤酒行业自2014年7月起进入下行阶段，全国产量增速连续25个月同比下降，17年下半年以来，大众消费品逐渐复苏，啤酒产量止跌企稳，18年13月，国内啤酒产量累计同增1.3%，达14年10月以来最高水平，我们判断目前已处于底部回转阶段。18年俄罗斯世界杯对啤酒销量有一定正向刺激，有望开启旺季行情；从供给端看，主要厂商关厂持续推进，削减资本开支，行业新增产能较之前大幅减少：华润17年关闭7家工厂，百威16年17年关闭8家工厂；嘉士伯/重啤16年关闭5家酒厂，17年关厂仍在持续。啤酒企业过去重份额轻利润、依靠低价竞争抢夺市场，盈利水平偏低，行业净利率仅约4%。我们认为从趋势上看，存量竞争背景下，企业清理低端产能，着力结构升级，带动利润率提升，恶性价格战策略难以维系，供需关系改善+行业竞争小幅趋缓，行业基本面有望逐渐好转。成本压力上行驱动厂商提价，行业存在持续提价基础。17H2以来，易拉罐、纸箱等包材成本快速上涨。包材占啤酒生产成本比重近50%，厂商毛利率承压。面对成本压力，17年底燕京率先提价，18Q1，青啤、华润、百威宣布调价，各厂商提价幅度约5%10%。由于提价于18Q1多已执行，预计之后效果将逐渐体现。18年上游成本压力仍较大，甚至有超越17年之势。基于以下原因，我们认为行业存在持续提价基础：1）对标乳制品和调味品等其他大众消费品，成本上涨背景下提价均较为顺畅。啤酒行业CR5已达75%，CR3约60%，高集中度赋予龙头较大话语权。而行业盈利能力偏弱，成本上涨背景下寡头具备集体提价预期；2）国内啤酒吨价偏低，百威、嘉士伯吨价几乎是国产啤酒的2倍，较大价差赋予厂商较为充足的提价空间，价格小幅上涨对国产啤酒性价比不会产生实质影响；3）提价初期往往伴随促销折扣增加，降低了消费者对价格变动的感知程度。持续提价或成本企稳带动毛利率提升，低基数效应下厂商净利润存在较大提升空间。从行业历史数据看，近十年来啤酒毛利率、净利率基本呈现同步变动，这表明行业毛利率决定了净利率的走向。过去行业竞争激烈+厂商区域扩张导致销售费用率高企，17年行业销售费用率同比下降0.68pct达18.53%，但仍处高位。随着行业竞争趋缓、区域格局渐趋稳定，长期销售费用率有望下降。若未来厂商持续提价或成本增速放缓，毛利率提升将带动行业整体盈利能力稳步增强。考虑到企业较低的利润基数，净利润增速有望大幅提升。投资建议与投资标的随着啤酒产量增速回正，需求弱复苏，行业底部回转；伴随着厂商关厂持续推进，供需有望改善。我们认为成本上涨背景下，行业存在持续提价基础，净利率存在较大提升空间。建议关注市占率领先、吨价卡位中高端、具备持续提价预期的青岛啤酒（600600，未评级）；产品结构持续升级，清理亏损落后产能轻装运作的重庆啤酒（600132，未评级）；结构改善、率先提价、区域拓展稳步推进的燕京啤酒（000729，未评级）。风险提示需求增长不及预期风险，成本大幅上涨风险，提价难以持续风险

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